Víctor Álvarez R.
Premio Nacional de Ciencias
Según el
Convenio Cambiario N° 1 de febrero de 2003, el control de cambios se aplicó
para frenar la fuga de capitales, garantizar un adecuado nivel de reservas
internacionales y preservar el poder de compra del bolívar. Trece años después
la cruda realidad indica que ninguno de esos objetivos se logró. La fuga de
capitales es la peor de toda la historia y los cálculos más conservadores la
ubican en más de $ 160 millardos, las reservas internacionales se encuentran en
su nivel más bajo en los últimos 15 años y el poder de compra del bolívar se ha
pulverizado.
Lejos de
revisar y flexibilizar el control de cambios el Gobierno lo ha petrificado.
Sobre todo a raíz del colapso de los precios del petróleo que obligó a una
maxidevaluación del 100% en 2009, al pasar el tipo de cambio oficial de 2,15 a
4,30 Bs/$. A partir de entonces, Cadivi racionó cada vez más el acceso a los
dólares preferenciales y obligó a los importadores a migrar al mercado
paralelo, cuyo precio se comenzó a alejar de la tasa de cambio oficial.
En el
mercado paralelo, los importadores podían obtener divisas legalmente a través
de la permuta de títulos valores, aunque a un precio mayor que el tipo de
cambio oficial. Pero en mayo de 2010 el precio
del dólar permuta fue considerado especulativo y este mecanismo se declaró
ilegal. En sustitución se creó el Sistema de transacciones en moneda extranjera
(Sitme) y se estableció que la permuta de títulos valores solo podría hacerse a
través del BCV.
Los bajos
montos transados y la falta de opciones generaron una creciente escasez de
divisas. Esto dificultó las importaciones de materias primas, insumos
industriales y productos finales. A pesar de que en 2011 los precios de
petróleo rompieron nuevamente el umbral de 100 $/b, la escasez de divisas se
agravó debido a la creciente sustracción de divisas a Pdvsa y al BCV para
transferirlas al Fonden, mecanismo creado con el fin de financiar los créditos
adicionales y el gasto del gobierno, cuyo creciente déficit también comenzó a
ser financiado con desmesuradas emisiones de dinero sin respaldo por parte del
BCV. La especulación cambiaria y la fuga de capitales también agravaron la
escasez de divisas.
Para
drenar el exceso de liquidez y a la vez dinamizar al Sitme, Gobierno y Pdvsa se
combinaron para emitir bonos denominados en moneda extranjera pero que fueron vendidos
en bolívares a la tasa de cambio de 5,30 Bs/$. En febrero de 2013 el gobierno
reconoció las perversiones en el ADN del Sitme y abortó el sistema, cuyas
nefastas consecuencias se sufren ahora que los precios del petróleo han colapsado y hay
que pagar en dólares los bonos que se vendieron
en bolívares.
Para
evitar el estallido de un default desordenado y caótico, Pdvsa intenta ganar
tiempo y plantea el canje de los bonos que están por vencerse en 2017 por un
nuevo bono cuyo vencimiento se pospone para el 2020. Pero si para entonces no
se han recuperado los precios del petróleo se reeditará el mismo problema. Pdvsa
no tendrá como cancelar el bono 2020, con el agravante de que tampoco podrá canjearlos
nuevamente, a menos que conceda significativos descuentos y un mayor
rendimiento con lo cual haría muy costosa la emisión.
Lo cierto es que desde
el pasado viernes 16 de septiembre Pdvsa lanzó su oferta de intercambio
voluntario de los
bonos que están en circulación con vencimiento en abril de 2017 (cupón 5,25%) y
noviembre de 2017 (cupón 8,50%), por un bono garantizado con fecha de
vencimiento 2020 y cupón de 8,50%.
El nuevo bono tendrá
cuatro amortizaciones de capital entre 2017-2020. Para estimular el canje, Pdvsa garantiza su pago
con el 50,1 % de las acciones de Citgo, sobre la cual pesa una deuda de $ 4
millardos y está valorada, según Pdvsa, en $8,3 millardos. Las condiciones del nuevo
instrumento deben ser atractivas para incentivar el intercambio. Veamos cuáles
son:
·
El factor
de canje es 1:1 si la operación se concreta hasta el 29/09/2016. Por cada
$1.000 se otorgarán $1.000 del nuevo bono Pdvsa2020.
·
Si el
canje ocurre después del 29/09/2016 y hasta el 14/10/2016, el factor de canje cambia
a 1:0.95. O sea, $1.000 se cambiarán por $ 950 del nuevo bono.
·
Para los
tenedores del bono Pdvsa2017 que rinde 5,25%, este canje significa un mayor
rendimiento de 8,50%, pero para los tenedores del bono Pdvsa2017N el
rendimiento es el mismo: 8,50%.
·
En ambos
casos, el nuevo bono contará con la garantía del 50,1% de Citgo y esto
permitiría una mejor cobertura ante un eventual default.
Al mismo tiempo, el Ministro de Petróleo,
Eulogio del Pino aseguró que Pdvsa cumplirá con el pago de sus compromisos a
aquellos tenedores de bonos que no acepten el canje. La
ambivalencia de estas señales puede desestimular a los tenedores del bono Pdvsa2017N
que no encuentran en el factor de canje ni en los rendimientos del nuevo bono mejores
condiciones que las que ya tienen.
La agencia
de calificación de riesgos Standard & Poor’s (S&P) considera que la propuesta
de canje significa en la práctica un default y por eso rebajó la calificación
de riesgo de Pdvsa a CC. Algo peor hizo la calificadora Fitch, la cual adelantó
que dará una calificación CCC al nuevo
bono. Mientras que Moody’s aseguró que la operación de canje “reduciría el
riesgo de un incumplimiento”. El Ministro del Pino acusó a S&P de ser
"especuladoras de oficio" y agregó que las agencias calificadoras que
alarmaron a los mercados al anunciar el default de Pdvsa, ahora nuevamente "han
empezado la campaña de desprestigio" contra Venezuela
Inicialmente, los bonos
de Pdvsa cayeron como expresión de las dudas que no despejaron las condiciones
del canje, pero luego cerraron al alza. Justamente el bono Pdvsa2017 fue el que
más subió, con un alza de 2,250 puntos, un 1,4 por ciento por encima del
anterior cierre. El otro bono objeto de canje, el Pdvsa2017N, terminó con un
alza interdiaria de 1,8 por ciento.
El canje de bonos es una medida
necesaria más no suficiente. En economía, las expectativas tienen un papel
clave en la toma de decisiones. La percepción de los tenedores de bonos sobre
el acontecer económico de Venezuela ejerce una gran influencia. Si solo se
plantea un canje de bonos pero no se acompaña con un programa de ajuste
macroeconómico que corrija las distorsiones cambiarias y los desequilibrios
fiscales, monetarios y de precios, los mercados valorarán el canje como una
medida aislada e insuficiente y se mantendrá la incertidumbre que encarece el
acceso de Venezuela a los mercados financieros.
@victoralvarezr
