Víctor Álvarez R.
Premio Nacional de Ciencias
Ante la apretada crisis de
liquidez que afecta a Pdvsa y con el fin de lograr un respiro en los próximos
pagos de su deuda, el
Ministro de Petróleo y Presidente de Pdvsa, Eulogio del Pino, propuso un
intercambio de los bonos que están por vencerse entre 2016-2017, por otro bono
con vencimiento en el año 2020 y un cupón de 8,50%. La oferta para el canje voluntario de bonos
se concentra en los bonos Pdvsa2017 con pagos por $ 3 millardos en abril de
2017 y el Pdvsa2017N con pagos por $ 2.05 millardos en noviembre de 2016 y $
2.05 millardos en noviembre 2017.
Para la materialización del canje
debe concurrir al menos 50% de los papeles elegibles. Como el canje se concreta
siempre y cuando los tenedores de estos bonos decidan cambiarlos
voluntariamente por el nuevo bono que tiene fecha de vencimiento en el 2020, las
condiciones del nuevo instrumento deben ser atractivas para incentivar el
intercambio. Veamos cuáles son:
·
El factor
de canje es 1:1 si la operación se concreta hasta el 29/09/2016. Por cada
$1.000 se otorgarán $1.000 del nuevo bono Pdvsa2020.
·
Si el
canje ocurre después del 29/09/2016 y hasta el 14/10/2016, el factor de canje
cambia a 1:0.95. O sea, $1.000 se cambiarán por $950 del nuevo bono.
·
Para los tenedores
del bono Pdvsa2017 que rinde 5,25%, este canje significa un mayor rendimiento
de 8,50%, pero para los tenedores del bono Pdvsa2017N el rendimiento es el
mismo: 8,50%.
·
En ambos
casos, el nuevo bono contará con la garantía del 50,1% de Citgo y esto
permitiría una mejor cobertura ante un eventual default.
En el caso del bono Pdvsa17N, las
condiciones financieras (factor de canje y rendimiento) no compensan la
prolongación de la fecha de vencimiento. El principal atractivo es la mejora de
la calidad crediticia generada por la garantía del 50.1% del capital accionario
de Citgo. En ambos casos, para cubrir el riesgo de un impago, los
inversionistas pueden optar por el canje y garantizar su pago en 2020, una vez
que las condiciones del mercado petrolero internacional hayan mejorado.
El principal beneficio para Pdvsa
consiste en refinanciar su deuda financiera de corto plazo y así aliviar las presiones
sobre su menguada liquidez. El perfil de vencimiento de la deuda de Pdvsa se
aliviaría en lo que queda del año 2016 y 2017 al posponer pagos por más de $ 11
millardos (8,1 de capital y 3,166 de intereses). Así el país tendrá un oxígeno
de divisas para cubrir las importaciones esenciales.
¿Canje voluntario o default técnico?
En economía, las expectativas tienen
un papel clave en la toma de decisiones. La percepción de los inversionistas y
tenedores de bonos sobre el acontecer económico de Venezuela ejerce una gran
influencia al momento de tomar las decisiones. Si solo se plantea un canje de
bonos pero no se acompaña esta medida con un programa de ajuste macroeconómico
que corrija las distorsiones cambiarias y los desequilibrios fiscales,
monetarios y de precios, los mercados valorarán el canje como una medida aislada
e insuficiente y se mantendrá la incertidumbre.
A pesar de que el gobierno ha
cumplido puntualmente con los pagos de la deuda externa –al extremo de reducir severamente
las importaciones y provocar la contracción de la actividad económica-, el
mercado mantiene la expectativa de un eventual default debido
al colapso de los precios del petróleo, al precario desempeño económico y a la
crisis política en torno al referendo revocatorio.
Este panorama acentúa la
incertidumbre de las calificadoras de riesgo que valoran los bonos venezolanos
como los más riesgosos de la región y por eso le impone al país pagar tasas de
interés más altas. De hecho, la calificadora Standard and Poor’s (S&P),
redujo el riesgo de Pdvsa a CC, toda vez que considera al canje de bonos como una
especie de default técnico. Por su parte, Fitch anunció que dará
una calificación CCC al nuevo bono Pdvsa2020. Sin embargo, Moody’s, aseguró que
la operación de canje reduciría el riesgo de un incumplimiento. El Ministro
Eulogio Del Pino acusó a S&P de ser "especuladoras de oficio" y
agregó que estas agencias calificadoras que alarmaron a los mercados con un posible
default de Pdvsa ahora "han
empezado la campaña de desprestigio" contra Venezuela.
Inicialmente,
los bonos de Pdvsa cayeron como expresión del poco interés en las condiciones
del canje. Pero luego cerraron al alza: el bono Pdvsa2017 fue el que más subió con
un alza de 2,250 puntos, un 1,4 % por encima del anterior cierre. Y el Pdvsa2017N
terminó con un alza interdiaria de 1,8 %.
Venezuela tiene un problema de liquidez, no de solvencia
El
encarecimiento del financiamiento internacional se debe al colapso de los
precios del petróleo, aunado a la falta de confianza de los inversionistas y
acreedores en la capacidad del gobierno para aplicar los correctivos a las
desviaciones y errores de la política económica. Sin embargo, aun cuando el
precio del petróleo permanezca estancado, si este u otro gobierno lleva a cabo un
programa coherente de reformas económicas, el país pudiera mejorar las actuales
condiciones y costos de su acceso a los mercados financieros internacionales.
Por
eso, antes que plantear una restructuración total de la deuda, el esfuerzo más
bien se debe concentrar en la ejecución de un programa de estabilización
macroeconómica y transformación estructural de la economía. La reestructuración
total de la deuda externa -sobre todo si se plantean descuentos-, es un proceso
que lleva tiempo, implica un complicado y exigente calvario de negociaciones
que desviaría la atención del programa de ajustes y reformas y, a su vez,
retrasaría el nuevo financiamiento que se requiere con urgencia.
Cómo aliviar la escasez de divisas
Venezuela
ha raspado la olla: ejecutó un swap de reservas en oro por $1,5 millardos,
redujo en $ 1,88 millardos su disponibilidad en Derechos Especiales de Giro en
el FMI, concedió descuentos para adelantar el cobro de $ 3,5 millardos a
República Dominicana y Jamaica y hasta hipotecó Citgo por $ 2,5 millardos. En
lugar de destinar estos recursos a la reactivación productiva para fortalecer
su capacidad de pago a largo plazo y generar así confianza en los mercados
internacionales, en su afán inmediatista de evitar el default, priorizó el pago
y la recompra de la deuda externa.
La
solución no radica en repartir la escasez afincándose cada vez más en un
férreo control de cambios para racionar
las divisas y contraer las importaciones hasta hacer colapsar el aparato
productivo nacional. Esto solo agravaría los problemas de escasez,
acaparamiento, especulación e inflación que tienen harta a la población. Hay
otras fuentes para aliviar la escasez de divisas: la reducción del gasto
militar puede liberar divisas para la importación de alimentos y medicinas; la
sustitución de las importaciones gubernamentales por un programa de compras a
favor de la reactivación productiva liberaría recursos: incluso, la unificación
cambiaria a un nivel que exprese la competitividad de la agricultura e
industria contribuiría a sustituir importaciones y a reactivar las
exportaciones no petroleras que en su mejor momento se ubicaron en torno a los
$ 7 millardos.
No
todo depende del financiamiento externo. Mientras se negocian las condiciones
de un nuevo financiamiento, el gobierno tiene un margen adicional de maniobra
para aliviar la escasez de divisas si suspende temporalmente los convenios con
Cuba y PetroCaribe. Los pagos del préstamo chino se pueden diferir hasta que el
petróleo alcance los 60 $/b. Se calcula que hasta 2015, los convenios con China
y PetroCaribe le costaron a Venezuela $ 50 millardos. Con solo un año de
gracia el flujo de divisas aumentaría en
más de $ 5 millardos que serían destinados cubrir las importaciones esenciales para
la reactivación productiva. Adicionalmente, si se suspende PetroCaribe, Venezuela
recibiría más de $ 600 millones.
En
la última década, los ingresos extraordinarios derivados del último auge
rentístico se gastaron todos y el país no ahorro ni invirtió reservas en esos
años de bonanza. Con la Reforma de la Ley del BCV en 2005 se eliminó la
obligatoriedad de vender los petrodólares al BCV y se creó el FONDEN, al cual
le transfirieron $ 55 millardos de reservas internacionales que fueron gastados.
Restaurar la autonomía del BCV en el manejo de las divisas ayudaría a recuperar
las reservas internacionales. Esto pasa por sustituir los fondos que se crearon
para gastar la renta petrolera por nuevos fondos para ahorrar e invertir la
renta, autorizando al gobierno de turno a utilizar como fuente complementaria
del Presupuesto Nacional únicamente los rendimientos generados por esos fondos.
Aprovechar
inteligentemente todo este margen de ahorro se traducirá en una bomba de
oxígeno mientras se gestiona el acceso a nuevos flujos de divisas que permitan sostener
el programa de ajuste y transformación estructural de la economía en el largo
plazo. Antes de rendirse a las severas exigencias que imponen los organismos
financieros internacionales, el gobierno puede aprovechar este margen de
maniobra para aliviar la escasez de divisas, impulsar un programa de reformas
para sanear la economía y estar en mejores condiciones para negociar nuevo
financiamiento internacional.
La
confianza generada bajará la presión sobre la demanda de divisas y, más bien,
estimulará nuevas fuentes a través de la repatriación de capitales, la
inversión extranjera, las exportaciones no petroleras y el turismo
internacional. La estabilización de la economía permitirá liberar sin traumas el
mercado cambiario para las transacciones comerciales y así se podrá recuperar la
producción interna para abatir los azotes de la escasez, la especulación y la
inflación. @victoralvarezr
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